唯品會Q2：凈利潤大漲88.9%至15億元，股價或被錯殺

北京時間8月19日晚間，折扣零售電商唯品會披露了2020年第二季度財報。財報顯示，唯品會第二季度營收達241億元，同比增長6%，高于市場預期的237.84億元；在美國會計準則下，歸屬上市公司股東凈利潤為15.36億元，同比大增88.9%，高于市場預期的11.54億元。各項財報數據持續增長，穿越疫情周期成功保持31個季度連續盈利。

一周前和一私募基金朋友交流，他們就非常看好唯品會模式。在美國有一家公司叫TJ Maxx市值651億美元。它創建于1976年,現在它已是全美最大的服裝和日用品折扣商場，和唯品會不同，主要是線下生意，全美超過一千家分店。中國市場遠比美國大，所以唯品會有很大的機會成為中國的TJ-Maxx。今年疫情會加重品牌的庫存壓力，消費者購買力也被削弱，顯然有利于唯品會的業績。唯品會成立于2008年次貸危機時期，也是受益于經濟危機。

業績還算不錯，但股價卻大跌。如果不是今天股價大幅回調19%，今年最大漲幅60%，還算可以，最新市值約130億美元。唯品會股價是否被錯殺？

? 業績一覽

唯品會二季度總營收為241億元，較去年同期的227.4億元上漲6%，高于投資人預期的237.8億元，營收增速自一季度下滑以來逐漸恢復。唯品會預計第三季度營收區間為206億元至216億元，同比增長5%至10%。

由于受到疫情沖擊影響，1至6月份，中國社會消費品零售總額172256億元，同比下降11.4%。雖然網絡零售要比線下零售好一些，全國實物商品網上零售額達4.35萬億，但也僅同比增長14.3%，而服飾類商品下降2.9%。所以以服飾為主的唯品會能夠取得6%的營收增長和9%的GMV增長，已經非常不容易。

數據來源：唯品會歷年財報

該季度成本為191.7億元，同比增長9%，較上一季度的151.75億元上漲26%。

由此帶來的毛利潤為49.39億元，去年同期為51億元；毛利率為20.5%，稍低于去年同期的22.4%。唯品會更大的促銷折扣力度，吸引用戶，這降低了唯品會的毛利潤率。

唯品會第二季度總運營費用為38億元，同比下降9%。其中——履約費用為17億元，去年同期為22億元，大幅減少；營銷費用為10億元，高于去年同期的8.78億元；研發費用同比減少28%至3.05億元；管理費用為8億元，略高于去年同期的7.06億元。

通用會計準則下的凈利潤為15億元，同比大漲88.9%；凈利潤率為6.4%，去年同期為3.6%。

運營數據方面：唯品會第二季度活躍用戶總數為3880萬人，較去年同期的3310萬增長17%；訂單總量為1.705億，相比去年同期的1.478億增長15%；GMV突破384億元，同比增長9%。

截至2020年3月31日：唯品會持有的現金、現金等價物和限定性現金共計為81億元，持有的短期投資為59億元。

? 特賣戰略下的精細化運營，難得的用戶增長

財報顯示，今年二季度唯品會活躍用戶數同比增長17%至3880萬，自一季度增速下滑后顯著修復。用戶強勁增長的同時，也完成了高效的留存，推動訂單量的上漲。本季度，復購客戶占總活躍客戶的比例從上年同期的87%上升至90%，單用戶貢獻約4.4個訂單，訂單總量超過1.7億，同比增長15%。

數據來源：唯品會歷年財報

唯品會之所以能持續吸粉，離不開其抗周期性的特賣模式和優質的用戶體驗。

隨著二季度國內疫情好轉，社交恢復，國內外品牌線上化的加速和豐富的商品供應，讓唯品會將品牌折扣“日常化”。而后疫情時代的消費趨于理性和線上化，進一步強化用戶對唯品會特賣模式和折扣好貨的青睞，助推唯品會業績快速恢復。

而且品牌方在唯品會的幫助下成功完善線上經營，周轉效率提升，可以持續供應高性價比好貨，進一步深化了唯品會的折扣零售業務布局，持續回饋用戶，實現多贏。

在用戶體驗方面，唯品會持續深化與順豐合作，提高物流效率和配送服務質量。獨特的“退換一體”服務，使用戶在購買服飾鞋包等自營商品時退換無憂，全面提升“最后一公里”的消費體驗。

唯品會還在本季度開始加大對客服系統的升級，進一步提升用戶問題解決時效；加快退款時效；訂單支付成功后10天內支持價格保護等一系列優化用戶體驗的舉措進一步提升了用戶粘性、復購率和好感度。

不過，用戶增長推動訂單量大漲的同時，唯品會的營收增速卻在放緩，履約費率同比下降，這該作何解釋？

? 營收增速雖放緩，合理費控下凈利潤穩健增長

上一季度受新冠疫情影響，唯品會的凈收入和凈利潤均有兩位數的同比下降，進入二季度公司的業績有所反彈。

今年一季度唯品會營收下滑12%至188億元，二季度營收小幅上漲6%至241億元。主要由于服飾美妝品類受疫情影響較大，市場也一致下調了對唯品會的預期。但營收和訂單增長不同步主要因為唯品會今年下調了免郵門檻，并提供了更多的標品和深度折扣（供應商積壓庫存，唯品會并沒有提高議價權，而是讓利消費者）。本季度唯品會GMV達384億元，訂單數約1.7億，但每個訂單的收入同比減少25%，最終導致營收增長放緩。

不過，營收的增速放緩是短暫的。一季度唯品會因為疫情的不確定因素暫停了市場投放，高忠誠度下老客仍然存留，唯品會二季度重新投放市場后，用戶重返增長軌道。未來的營銷重心則是用戶復購率，就本季度而言，復購人數已經上升至90%，表現樂觀。

二季度唯品會財報的另一個亮點是凈利潤的大幅增長。主要因為更合理的費用控制，尤其是履約成本的減少。

今年第二季度，唯品會的履約費用同比下降22.73%至17億元，占凈收入比例從去年同期的9.7%下降至本季度的7.1%，這得益于去年第四季度唯品會停止通過品駿快遞配送商品，全部改為由順豐配送。物流非常燒錢，需要長年投入巨大的基礎設施費用，占用大量現金流，對財報的影響也非常大。

此外，唯品會的技術和內容費率維持一貫水平，市場營銷費率則略有增長，主要原因是618期間加大了廣告投放。

數據來源：唯品會歷年財報

盡管疫情對國內經濟及消費整體帶來沖擊，但長期來看，唯品會的特賣模式具有抗周期性，且盈利能力強。通過對費用的合理控制，第二季度凈利率提升至6.4%，凈利潤同比增長88.9%至15億元。

就今年618而言，電商企業百家爭鳴，唯品會的優勢在于服飾品類是其強項，疫情后品牌商庫存積壓，外貿商尾貨供給大，很多品牌在疫情期還有大量貨品要借助唯品會售賣，這是不可多得的機會。

? 股價大跌背后，或是錯殺

財報發布后，美東時間19號收盤，唯品會股價下跌19.45%至19.26美元。雖然財報業績增長穩健，但股價暴跌，或與投資人對其財報中宣布CFO楊東皓因個人原因離職而表示擔憂。目前楊東皓已出任公司非執行董事一職，唯品會也正物色新的人選擔任CFO。

數據來源：富途證券

管理層的人事變動，尤其是當前節點下CFO的離職難免引起諸多猜疑。唯品會以品牌特賣為核心，打折的品牌商品對消費者來說更具有吸引力。唯品會股價變動的最終邏輯還要看用戶粘性。

其實，自從2018年底回歸特賣中心戰略以來，唯品會的股價和市值已經成功翻番。但輿論和行業依舊以過往的電商邏輯來看唯品會，認為其用戶規模、營收均不及貓狗拼三巨頭，公司管理層和經營上一貫低調穩健的作風也讓資本市場覺得故事不夠性感。但作為目前國內獨一份的特賣電商，唯品會已經足夠特別。

消費升級讓商家越來越重視用戶體驗，大數據和云計算的使用細分用戶群體、針對特定群體提供精細化服務變得可能。唯品會現在做的恰恰就是特賣這一細分領域為用戶提供別致的服務，強化他們的體驗和認同。換言之，支撐唯品會增長的核心驅動力是顧客忠誠度、滿意度和復購率的提升，而不僅是用戶數量。

現在，唯品會將以“特賣”為核心進行業務探索，加強了用戶留存，利好其長期發展。唯品會董事長兼CEO沈亞表示：“未來將繼續專注于提升產品種類，更有效地與供應商合作，為客戶提供一流的服裝種類，繼續在中國的特賣市場獲得份額?！闭w來講就是保持靈活、并準備加大投入，用好商品、好品牌、好價格，吸引用戶，并且讓用戶來了一次之后，長期再來。所以只要總體ARPU能夠保持或者提升更多，就不用過度擔心經營業績以外的輿論影響。

數據來源：唯品會歷年財報

本季度唯品會的營收和用戶數量變化趨勢保持穩健，亮點在于合理費控下大漲的凈利潤和90%以上的高復購率。對唯品會來說，存量用戶的價值挖掘比一味地追求增量市場更有意義，這次股價暴跌背后或是一場錯殺。

? 寫在結尾

一周前和私募朋友的交流中，我提到了一點唯品會的競爭風險。疫情下消費降級，受益的不只是唯品會，還有一個拼多多。只是看尾貨市場，最大的下水道是拼多多。朋友說，這個不矛盾，唯品會做的是專業級的品牌特賣市場，自營的產品和服務顯然是拼多多不可比的，而后者更多的是白牌/非品牌市場。

唯品會已經大舉布局線下市場，再加上線上的優勢，用十年時間復制一個中國版的TJ-maxx也是有機會的。